Wojna do końca 2024 roku i 10% inflacji: NBU opublikował nowy raport o inflacji z makroprognozami

Zdjęcie: https://mind.ua/ru/publications/20265044-vojna-do-konca-2024-goda-i-10-inflyacii-nbu-obnarodoval-novyj-inflyacionnyj-otchet-s-makroprognozami

Według najnowszego raportu o inflacji, który NBU opublikował 2 listopada, w 2023 r. wzrost PKB przyspieszy do 4,9%, podczas gdy tempo inflacji wprost przeciwnie – spadnie do 5,8%.

Jednocześnie nie ma na razie wielu powodów do optymizmu. Wzrost w 2023 r. jest raczej próbą odepchnięcia się od dna, które gospodarka osiągnęła w 2022 r. Natomiast obniżenie poziomu inflacji jest związane z nadpodażą towarów na tle spadku konsumpcji.

Ponadto głównym zagrożeniem dla makrostabilności jest wciąż konflikt zbrojny, który wchodzi w przedłużającą się fazę. Dlatego też na tle ożywienia gospodarki w mijającym roku, w 2024 r. nastąpi jej spowolnienie. Co więcej, Narodowy Bank uważa, że PKB nawet do końca 2025 roku nie osiągnie poziomu sprzed wojny.

Mind przeanalizował szczegółowo, co pomaga ukraińskiej gospodarce w czasie wojny, a co zagraża stabilności makroekonomicznej i czego można się spodziewać w 2024 roku zgodnie z prognozami Narodowego Banku.

Co przewiduje NBU? Poprzednia prognoza makroekonomiczna NBU została opublikowana w lipcu. W porównaniu z nią niektóre wskaźniki znacznie się zmieniły. Mianowicie (poniżej przytoczono wskaźniki prognozy na 2023 rok):

• wzrost PKB poprawił się z 2,9% do 4,9%;
• tempo inflacji spadło z 10,6% do 5,8%;
• ujemne saldo budżetu państwa pogłębiło się z 1,29 bln hrywien do 1,36 bln hrywien;
• bilans płatniczy wzrósł z 7,4 mld dolarów do 11 mld dolarów;
• oczekiwana wielkość rezerw międzynarodowych NBU została skorygowana z 38,3 mld dolarów do 41,8 mld dolarów.

Jeśli chodzi o główne wskaźniki na 2024 r., wzrost PKB nieznacznie poprawił się z 3,5% do 3,6%, a poziom inflacji zwiększył się z 8,5% do 9,8% (na koniec roku).

Co wspiera ukraińską gospodarkę? NBU popiera swoje prognozy następującymi argumentami:

• przyspieszenie odbudowy związane jest z wysokim stopniem adaptacji biznesu i ludności do wojny, z rekordowymi zbiorami w 2023 roku (prawie 82 mln ton zbóż według Ukraińskiego Stowarzyszenia Zbożowego), z wyrównaniem logistyki eksportu i wzrostem wydatków budżetowych;
• spadek inflacji wynika ze zwiększania produkcji towarów;
• długotrwała stabilność rynku walut jest rezultatem administracyjnego wpływu Narodowego Banku. Jest to zachowanie stałego oficjalnego kursu (wydaje się, że już go nie ma, ale kurs nadal prawie się nie zmienia), ograniczenie popytu osób fizycznych na waluty obce, liczne interwencje na rynku międzybankowym;
• znaczne kwoty finansowania zewnętrznego (w 2023 roku Ukraina otrzyma około 45 mld dolarów z zagranicy), które zapewniają napływ netto zagranicznej waluty do kraju, pomimo utrzymywania się deficytu na tle ograniczonego eksportu, pozwalając na zamknięcie deficytu budżetowego i uzupełnienie rezerw NBU.

Co zagraża stabilności makroekonomicznej? Sytuacja w ukraińskiej gospodarce pozostaje dość niepewna. W 2024 r. wzrośnie presja ze strony niesprzyjających czynników, w tym:

• niemal dwukrotne przyspieszenie tempa inflacji, co wiązać się będzie z niską bazą porównawczą w 2023 r., a także wzrostem kosztów prowadzenia działalności w zakresie logistyki, energii i kosztów pracy;
• utrzymywanie znacznej luki między eksportem a importem. Według szacunków NBU deficyt handlu zagranicznego towarami i usługami przekroczy 38 mld dolarów, a w 2024 roku spadnie do zaledwie 35 mld dolarów;
• zmniejszenie finansowania zagranicznego. I nie jest to już iluzoryczne zagrożenie, ale nieunikniona rzeczywistość. Strategia zarządzania długiem publicznym na lata 2024–2026, która została zatwierdzona przez Gabinet Ministrów, jasno stwierdza, że im dalej, tym bardziej Ukraina będzie musiała polegać na zasobach własnych, aby wypełnić budżet państwa;
• wysoki deficyt fiskalny (budżetowy), który w 2023 r. osiągnie 29%, a w 2024 r. przekroczy 20%;
• wzrost poziomu długu publicznego: w latach 2024–2025, według szacunków NBU, stosunek długu publicznego do PKB przekroczy 95%;
• słaby napływ inwestycji, który utrzyma się do zakończenia aktywnych działań wojennych;
• niedobór siły roboczej (wykwalifikowanej i nie tylko) w wyniku migracji i mobilizacji osób zdolnych do pracy.

Co wpłynęło na rewizję prognoz? Modelowanie sytuacji w ukraińskiej gospodarce opiera się na bardziej konserwatywnej prognozie NBU w porównaniu z prognozą ogłoszoną latem 2023 roku.

Głównym ryzykiem, który dostrzega Bank Narodowy, jest przedłużenie konfliktu zbrojnego do końca 2024 roku. Choć wcześniej spodziewano się, że walki mogą ucichnąć latem 2024 roku. W związku z tym dłuższa wojna pogorszy perspektywy ożywienia w ukraińskiej gospodarce, doprowadzi do jeszcze większego zniszczenia przemysłu, mieszkań, infrastruktury, powstrzyma powrót migrantów z zagranicy i zwiększy nierównowagę w handlu zagranicznym.

Wzrosną wydatki z budżetu państwa przy ograniczonych źródłach jego finansowania (czyli deficyt wyniesie około 20% i więcej), zwiększy się presja na rynek walutowy, a inflacja będzie przyspieszać.

Jakie wnioski można wyciągnąć z danych NBU? Wzrost PKB w 2023 roku będzie niestety spowodowany nie realnym rozwojem gospodarki, ale wpływem wojny. Mówiąc wprost, w tym roku PKB odzyska co najwyżej szóstą część spadku z 2022 roku, które osiągnęło prawie 30%. Jest zatem zbyt wcześnie, aby mówić o rzeczywistym wzroście gospodarczym. Zwłaszcza, że ryzyko militarne jest nadal niezwykle wysokie.

Spowolnienie inflacji wynikało głównie z tego, że producenci wytwarzali więcej towarów niż rynek krajowy był w stanie wchłonąć. Jednocześnie koszty biznesowe nadal rosną, więc przyspieszenie wzrostu cen jest nieuniknione i nastąpi w 2024 roku.

Wielkość importu jest ponad półtora razy większa niż eksportu. A dopóki kwestia logistyki ukraińskiej nie stanie się czymś całkowicie bezpiecznym, sytuacja raczej nie zmieni się na lepsze. Taka dysproporcja  obniża konkurencyjność ukraińskich producentów, którzy są już zmuszeni do pracy pod groźbą ostrzału i zniszczenia aktywów. Ponadto import wypłukuje walutę z kraju, podczas gdy ograniczony eksport prowadzi do niskich wpływów walutowych i wywiera presję na kurs hrywny.

Pieniędzy z krajów partnerskich będzie coraz mniej. Oznacza to, że środków (na uzupełnienie budżetu państwa, na odbudowę) trzeba będzie szukać we wnętrzu Ukrainy. W związku z tym w latach 2024–2025 nastąpi wzrost presji podatkowej, zarówno na biznes (kontrole, grzywny), jak i na ludność (walka z wynagrodzeniami w „kopertach” i innymi rodzajami dochodów ukrytych).

Narodowy Bank kontynuuje balansowanie rynku walutowego w trybie „manualnym”. Jednak dlatego, że dalsze rezerwy międzynarodowe prawdopodobnie nie będą rosnąć w tym samym tempie co w 2023 r. (z 30 mld dolarów w styczniu do 40 mld dolarów we wrześniu), NBU ma coraz mniej możliwości ograniczenia kursu walutowego. Na przykład tylko w okresie wrzesień-październik Bank Narodowy wydał na interwencje ponad 6 mld dolarów. To 25% interwencji od początku roku. Nieosiągalny luksus.

Stopniowa dewaluacja jest więc nieunikniona. Pytanie tylko, kiedy do niej dojdzie. Biorąc pod uwagę, że projekt budżetu państwa na rok 2024 przewiduje średni roczny kurs na poziomie 40,7 UAH/USD, cel jest zrozumiały. Jednocześnie Narodowy Bank wskazuje, że jego plany liberalizacji walutowej ograniczą przestrzeń do dalszego łagodzenia polityki stóp procentowych w 2024 roku. Na tej podstawie stopniowe „rozbujanie” kursu rozpocznie się dopiero w nowym roku.